文｜姜娅 陈聪 杨清朴 李振寰
近日中美实施“对等关税”贸易背景下，我国供应链全球化布局趋势不可逆，因此市场短期交易方向将重点围绕加快提振内需及拓宽非美经济体的贸易出口占比。离境退税“即买即退”等政策优化有助于推动入境游增长、入境购物提升，对内需消费市场形成提振。参考日本退税相关政策的发展，政策优化显著带动了入境旅游增长及退税渠道销售额的增长。根据我们的测算，离境退税中长期市场空间广阔。建议关注旅游零售运营商、旅游服务提供商、消费基础设施和相关运营商、景区、跨境生态服务商。
▍离境退税“即买即退”将推广至全国，政策端不断优化。
近日，国家税务总局发布《关于推广境外旅客购物离境退税“即买即退”服务措施的公告》，对离境退税“即买即退”的主要内容、办理流程和施行时间作出明确规定，将该项服务措施从多地试点推广至全国。根据官方解释，“即买即退”最大的特色和亮点在于，将退税环节提前，境外旅客在购物环节就能拿到退税款，更加直观地感受到退税带来的实惠，有利于旅客在购物现场领取退税款用于再消费。
▍利好入境旅游市场及衍生零售购物场景。
2024年中国接待入境游客1.32亿人次，其中外国游客2694万人次，而日本、泰国的外国游客接待人次均在3600万人左右，入境游市场存在较大提升空间，我们认为伴随旅游相关的购物零售市场有望。受益参照日本的免税制度情况（日本免税类似于我国退税概念），作为推动访日游客消费扩大政策的一环，日本政府通过扩大免税商品范围、下调最低购买金额等方式，逐步完善了免税制度（如2014年将食品、化妆品等消费品纳入免税对象；2015年设立“免税手续柜台”；2016年下调最低购买金额；2017年设立“酒类免税制度”；2018年统一最低免税金额为5000日元以上；2019年设立“临时销售免税制度”等）。在上述举措的助推下，访日游客数量从2012年的836万人次增长至2024年的3687万人次，复合增速约13%。同时日本免税市场显著增长，截至2024年3月底，日本消费税免税店数量为59485家，对比2012年4月初的4173家，复合增速约25%。2012年日本百货商品免税销售额为202亿日元（约折合16亿元人民币），而2024年达6487亿日元（约折合306亿元人民币），复合增速约34%，若不考虑2024年因汇率因素导致的销售额大幅提升，2012-2023年复合增速也达约30%，也推动了化妆品、香水、皮具等高档商品的消费。
▍我们测算离境退税中长期市场空间广阔。
2024年中国接待入境游客1.32亿人次，尚未完全恢复，我们按2019年中国接待入境游客1.45亿人次作为测算基数。参照2024年日本免税购物人次占访日旅客人次约16.4%，我们假设悲观、中性、乐观情景下我国离境退税旅客渗透率分别为5%、10%、15%，则对应离境退税旅客人次为727、1453、2180万人次。参照近年日本免税店客单价约在5000元人民币，我们假设悲观、中性、乐观情景下我国离境退税客单价分别为3000、4000、5000元。综合以上，我们测算得悲观、中性、乐观情景下我国未来离境退税销售额有望达218、581、1090亿元，相较当前规模增长空间广阔（2024年上海离境退税销售额约为15-20亿元，深圳离境退税销售额4.05亿元）。
▍外贸出口角度有助于提高企业的资金周转效率。
此前国家税务局公告，自1月27日起对纳税人以跨境电商海外仓方式出口（海关监管方式代码“9810”）的货物实行“离境即退税”，即货物尚未实现销售的，按照“离境即退税、销售再核算”方式，申报办理出口退（免）税。该政策旨在缩短跨境电商出口报关流程，推动海外仓模式发展，尤其在当前实施对等关税背景之下，让商家在面临高额关税和库存管理产生的现金流问题时得到一定缓解，不仅加快税返效率，同时降低了资金周转压力。
▍改善购物中心离境消费体验，有望提振消费基础设施基本面。
我们认为，推动“即买即退”落地，有望极大改善游客在购物中心内的离境消费体验，吸引大量境外消费着，预计将为优质购物中心吸引客流提供新的增长点。此外，即买即退意味着符合条件的旅客可以在店内直接拿到退还的现金税款，便于二次消费，有助于更好的激发游客的消费热情，提高客单价。在客流量和客单价的双重弹性之下，相关政策有望提升消费基础设施的零售额，从而提振相关企业的租金和管理费收入。我们认为，当前政策对于消费的提振态度十分明确，购物中心作为居民线下消费和体验美好生活的重要渠道，既受益于相关政策的出台，也有望迎来新的业务机会。目前，商管行业竞争态势已经确立了强者恒强的格局，我们预计消费基础设施和相关运营商有望迎来基本面的改善和估值的重塑。
▍风险因素：
经济增速下行超预期；入境游客数量增长不及预期；入境游客消费能力弱于预期；政策落地效果不及预期等。
▍投资策略：
近日中美实施“对等关税”贸易背景下，我国供应链全球化布局趋势不可逆，因此市场短期交易方向将重点围绕加快提振内需及拓宽非美经济体的贸易出口占比。离境退税“即买即退”等政策优化有助于推动入境游增长、入境购物提升，对内需消费市场形成提振。参考日本退税相关政策的发展，政策优化显著带动了入境旅游增长及退税渠道销售额的增长。根据我们的测算，离境退税中长期市场空间广阔。
本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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